就业数据带来加息预期"修正",美债收益率重回上行态势

4月上旬，美债市场宽幅震荡、走势反复，月初投资者多数交易难以压降的通胀数据，上周劳动力市场表现疲弱，3月新增非农就业连续三个月放缓，经济衰退担忧一度带动收益率曲线小幅下行。本周伊始，占据主导的因素则是市场对于美联储5月加息25BP的预期，收益率重回上行态势。

目前，3个月与10年期美债收益率差为157.3BP，此前在月初曾一度超过160BP，当时劳动力市场数据带来了经济悲观预期，2年期和10年期利差现报60BP，该指标也较3月水平有所收窄，可见市场对通胀压力的担忧和加息预期，再一次超越了避险需求。

业内观点称，美国劳动力供给已经缺乏弹性，未来劳动力市场的均衡化只能依靠压制需求来实现。同时，“去通胀”任务进入第二阶段，即供给修复明显放缓，必须依赖于需求的收缩继续压低通胀中枢。可以说，美联储已行至“三岔路口”，较难兼顾“去通胀”、经济软着陆和金融稳定，二季度尚难停止加息。

需求持续疲弱：劳动力市场现分歧非农数据后紧缩预期“占上风”

从劳动力市场角度来看，上周公布的数据显示，美国2月份JOLTS职位空缺数降至993.1万，预期1050万，修正后的前值为1060万，创2021年5月以来最低水平，表明劳动力需求有所降温。4月1日当周首次申请失业救济人数22.8万人，高于预期20万人和前值24.6万人；3月25日当周续请失业救济人数182.3万人，高于预期170万人和前值181.7万人。

同时，美国劳动市场转弱的信号还包括，截止到2月底，以西班牙裔为代表的“弱势群体”失业率已开始明显上扬，2022年11月的低点为4.0%，其后连续3个月上行，2023年2月升至5.3%。此外，美国“临时帮助服务”就业人员3个月环比已经连续4个月下降，多项数据均突出了边际转弱迹象。

“应该警惕‘货币紧缩-信用收缩-经济放缓-金融风险-经济衰退’的反馈循环的形成。”国金宏观首席分析师赵伟表示，硅谷银行风波后，应关注劳动力需求的加快收缩。职位空缺数据是需求侧最具弹性的指标，能最早反映需求转弱。

不过，上周五公布的3月美国非农数据对劳动力市场的状况有所修正。具体数据显示，美国3月新增非农就业23.6万人，略低于预期23.9万人，但较前值32.6万人明显回落，大幅低于2022年9月以来的月度平均水平。此外，美国3月失业率回落至3.5%，劳动参与率再度回升0.1个百分点。

劳动力供给方面，3月美国劳动力人口为1667.3万人，较2015-2019趋势增长水平低255.3万人，但是缺口已连续四个月收窄。

平安证券首席经济学家钟正生认为：“整体来看，3月非农数据仍有韧性，与上周公布的其他美国就业和经济数据形成对比，市场衰退预期有所缓和。”

从市场反应来看，3月非农就业数据公布后，机构对3月美联储加息25BP的预期明显升温。据CME FedWatch，但是市场对5月加息25BP的预期由50%以下直接上升至近70%，机构在美债市场也开始再度交易“紧缩”预期。

4月7日，10年美债收益率由前值3.30%一度上涨9BP至3.39%，2年美债收益率上涨15BP至3.97%。本周伊始，美债收益率继续上行，市场风险情绪继续抬升。

截至当地时间10日尾盘，美债收益率全线收涨，3个月期美债收益率涨12.91BP报4.996%，2年期美债收益率涨18.3BP报4.024%，3年期美债收益率涨17.2BP报3.783%，5年期美债收益率涨14.8BP报3.526%，10年期美债收益率涨11.6BP报3.423%，30年期美债收益率涨7.9BP报3.630%。

供给修复放缓：通胀下行或慢于预期美债市场持续承压

再从通胀交角度来看，此前于3月底公布的美国3月Markit服务业及制造业PMI分别回升至53.8和49.3。服务业PMI创下近11月高位，显示美国以服务业为主的非农就业和实体经济依然维持强劲，规模仍大的超额储蓄持续对劳动力市场进行传导，同时这也意味着美国核心通胀下行可能慢于市场预期，而且在3月爆发美国硅谷银行事件的情况下，美国居民信心显然还未受到影响。

申万宏源宏观研究部负责人王胜表示：“从此前的制造业PMI来看，3月数据小幅反弹令风险投资者受到鼓舞，美国工业生产具备韧性，不过制造业PMI仍处于收缩区间，近几月的反弹是强弩之末还是长期态势，还需要通过时间验证。”

从官方表态来看，当地时间周一早间，纽约联储主席威廉姆斯表示，近期的银行业动荡并非由美联储激进加息所致。此前，硅谷银行和签名银行的相继关闭引发了市场对金融体系状况的担忧。银行业压力迫使美联储向金融系统提供大量流动性，决策者一再强调，银行体系总体而言是健康的，流动性充足。

威廉姆斯称，硅谷银行和签名银行的问题性质特殊，不太可能反应金融体系的整体趋势。目前5%左右的通胀率将随着时间的推移而缓慢下降，今年将降至3.75%，到2025年则将降至2%的目标水平。他还预计，美国的失业率将逐渐上升，从目前的3.5%升至4%-4.5%之间。

根据纽约联储对消费者预期的调查，3月消费者对未来一年期通胀的预期从前一个月的4.23%上升至4.75%，为10月份以来首次上升。

王胜进一步解释称：“此前在3月会议上，鲍威尔并未表态年内将降息，但市场已抢先形成预期。不过市场应该对美联储政策决心有更‘冷静’的认识，短期内美联储或鉴于银行信用收缩的风险下调加息峰值，但中期内通过调升通胀预测、调低失业率预测等方式，暗示劳动力市场或持续强劲，核心通胀下行可能较慢。

“简单来说，加息之路还将继续，年内降息概率并不大。”王胜表示，美债市场压力并不会明显得到缓解，10年期美债收益率下行空间有限。