新华财经北京4月23日电 国盛证券分析认为，美联储最快也要在11月或12月的会议上做出缩减QE的决定，相对应地，美联储可能在二季度末或三季度初给出明确的缩减信号。
纽约联储发布的“一级交易商调查”和“市场参与者调查”，是观测市场对缩减QE预期的最佳工具。纽约联储是美联储货币政策的主要执行机构，在每次FOMC会议召开前，纽约联储会向一级交易商（PrimaryDealers）和市场参与者（MarketParticipants）发放问卷，询问他们对经济、国债收益率、货币政策等一系列问题的看法。纽约联储的一级交易商包括高盛、摩根大通、摩根士丹利等24家美国最大的金融机构，市场参与者则包括黑石、先锋、PIMCO等28家最大的资产管理公司，因此这份调查的结果十分具有权威性。调查结果通常在历次FOMC会议召开3周后，随会议纪要一同发布。
一级交易商调查从2011年开始，市场参与者调查从2014年开始。2013年的一级交易商调查结果显示，一直到5月1日的FOMC会议前，一级交易商的广泛预期（75分位数）均显示2013年底不会缩减QE；而在2013年5月22日伯南克讲话之后，6月调查结果显示一级交易商广泛预期已转为年底将缩减QE，这也可以理解“缩减恐慌”的原因。
目前最新的一级交易商和市场参与者调查，是在今年3月8日做出的。结果显示，无论是一级交易商还是市场参与者，目前均预期年内不会缩减QE，而2022年1季度将会缩减。年内美联储剩余FOMC会议时间为4月、6月、7月、9月、11月、12月，其中，4月的两份调查结果将在5月20日前后公布，6月的调查结果将在7月8日前后公布，这两次的调查结果将成为判断美联储是否会在年内开始缩减QE的重要依据。若4月或6月的调查显示市场已经广泛预期年底将缩减QE，则大概率会如此；若4月和6月的调查结果仍没有变化，则年内缩减QE的概率较低。
此外，由于目前美联储尚未对缩减QE做出明确表态，参考2013年的经验，美联储可能提前半年左右开始释放信号，因此我们维持此前判断：若年内将会缩减QE，大概率会在11月或12月的FOMC会议上做出决定，9月或之前的会议有些过早。
其他重要因素：美国失业率和疫苗接种率
2021年初以来，包括鲍威尔在内的多名美联储官员反复强调“缩减购债规模之前需要看到政策目标取得实质性进展”，如何理解美联储所说的“实质性进展”？
2020年8月，美联储公布了货币政策新框架，在新框架下，美联储将就业目标置于首位，并且只考虑当前就业与最大就业水平的“短缺程度”；对于通胀则采取“平均通胀目标制”，允许通胀在一段时间内高于2%。此外，年初以来鲍威尔多次强调通胀风险有限。综合看，我们倾向于认为，就业状况才是美联储决定是否缩减QE的核心考量，通胀短期走高对美联储政策决策的制约有限。
美国最大就业水平，可以参照美联储对长期失业率的预测。2013年5月伯南克释放缩减QE信号时，美国失业率为7.5%，当时美联储对长期失业率的预测为5.6%，实际失业率是长期失业率的1.34倍。2021年3月美联储最新的经济预测中，对长期失业率的预测为4.0%，参照2013年的经验计算，当美国失业率降至5.4%左右时，美联储可能会释放缩减QE的信号。而截至2021年3月，美国失业率为6.0%，且自年初以来失业率下降速度明显放缓，因此要达到5.4%仍需数个月的时间。
美国疫苗接种进度，会直接影响美国的经济重启状况和就业改善状况，也是影响美联储缩减QE的重要因素。4月12日，美国圣路易斯联储主席JamesBullard称，美国疫苗接种率达到75%，是美联储考虑缩减购债的必要条件之一。
截至4月20日，美国至少完成一针接种的人数达1.3亿人，而美国总人口为3.3亿人，近期美国平均每日接种320万剂。据此计算，假设美国后续接种速度与当前持平，则将在8月中旬完成75%的接种率。考虑到美国接种速度一直在加快，实际完成时间可能会提前。因此，美联储有可能在二季度末或三季度初释放较为明确的缩减QE信号。
如果要释放缩减信号，美联储会怎么说？
2013年历次FOMC会议上对于QE的表述变化可以作为参考。美联储政策声明的措辞往往较为严谨，且在政策倾向不变时往往沿用之前的表述。在“缩减恐慌”发生前，2013年1月、3月、5月的FOMC声明中，对QE的表述均为“在确定资产购买的规模、速度和构成时…”，而6月会议上则修改为“准备好增加或减少其购买速度…”；并且在6月的发布会上，伯南克明确表示“若数据符合预期，准备在今年晚些时候减少购债规模”，与2013年5月22日的国会证词表述基本一致。
据此来看，若出现以下两个表述，则可以认为是美联储明确释放了将要缩减QE的信号：
1）“准备好减少”（ispreparedtoreduce…）或其他类似表述；
2）给出具体时间表，例如“在今年晚些时候”（laterthisyear）、“在接下来的会议上”（atitscomingmeetings）等。
截至目前，不论是美联储的FOMC声明中，还是美联储官员的讲话，均未提到上述两种表述。值得注意的是，鲍威尔在3月底接受媒体采访时称“随着在实现目标方面取得更大的进步，我们将逐步减少购债规模”，这一表述与2013年3月伯南克发布会上的表述高度相似，因此并不能算作是明确的缩减QE信号。
美联储释放缩减信号后，大类资产如何表现？
2013年5月美联储首次释放缩减QE信号后，美债收益率持续大幅抬升，至2013年底美联储实际决定实施缩减后，美债收益率开始重新回落；美股虽然发生了多次大幅回调，但总体上涨趋势保持不变；美元指数从2013年5月一直下跌至2014年中期；黄金价格在2013年5月至2014年8月之间保持震荡走势。
需注意的是，当前的宏观环境与2013年有显著不同，下面我们将结合现状，对本轮美联储释放缩减QE信号到年底这段时间的美元走势进行研判：
2013年美联储释放缩减QE信号后，美元指数持续下跌，一方面是由于当时欧洲央行在缩表，另一方面则是当时全球经济在持续改善，这也反映出美联储缩减QE不必然导致美元指数上涨。
现阶段，美国与其他国家的疫情和疫苗接种状况之差，已成为影响美元走势的关键变量。年初至3月，美国疫情持续回落，欧洲疫情持续恶化，同时美国疫苗接种速度持续快于欧洲，带动美元指数阶段性反弹。4月初以来，美国疫情再度恶化，同时欧洲疫苗接种明显加快，因此近期美元指数再度走弱。往后看，如果后续欧洲疫情能持续改善，或者疫苗接种能持续加快，则即便美联储释放缩减QE信号，美元也难以出现持续大幅反弹，更有可能是震荡；若欧洲疫情和疫苗状况不理想，美元可能小幅反弹，但受制于全球经济继续改善，反弹幅度和持续性有限。
1.通过对2013年“缩减恐慌”的回顾，结合当前的具体情况，我们认为可以从以下三个维度跟踪美联储缩减QE的时点：
1）纽约联储的“一级交易商调查”和“市场参与者调查”：最近两份报告的发布时间分别在5月20日、7月8日前后，若两份报告显示市场已经广泛预期年底将缩减QE，则大概率会如此；
2）美国失业率：若降至5.4%左右，美联储可能在未来几个月宣布开始缩减QE；
3）美国疫苗接种率：达到75%左右美联储将考虑缩减，可能在二季度末或三季度初。
2.目前看来，以上三个维度均指向美联储最快也要在11月或12月的会议上做出缩减QE的决定，相对应地，美联储可能在二季度末或三季度初给出明确的缩减信号。
3.怎么才算是明确的缩减信号？可以参考2013年所用到的两种表述：
1）“准备好减少”（ispreparedtoreduce…）或其他类似表述；
2）给出具体时间表，例如“在今年晚些时候”（laterthisyear）、“在接下来的会议上”（atitscomingmeetings）等。
美联储释放缩减QE信号到年底这段时间，大类资产走势的基准情形如下：
美债：名义利率和TIPS收益率均温和上行；
美股：回调风险较大；
美元：大概率震荡；若欧洲疫苗接种进度不理想，则可能小幅反弹、但幅度有限；
黄金：震荡下跌。
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